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債券違約風險對股票價格的影響研究

2019-09-19 12:05:29 來源網站: 品牌對比網

債券違約風險對股票價格的影響研究 本文關鍵詞:違約,債券,股票價格,風險,影響

債券違約風險對股票價格的影響研究 本文簡介:摘要: 目前,上市公司公開發行債券的違約事件日益多發,這一現象對股票市場的影響復雜且劇烈。本文通過理論與案例相結合的方式,分析我國上市公司債券違約對股票市場的一系列影響,并提出有針對性的政策建議。  關鍵詞: 債券違約;上市公司;跨市場風險;  一、引言  對于上市公司來說,除了股票融資之外,債務融

債券違約風險對股票價格的影響研究 本文內容:

  摘    要: 目前, 上市公司公開發行債券的違約事件日益多發, 這一現象對股票市場的影響復雜且劇烈。本文通過理論與案例相結合的方式, 分析我國上市公司債券違約對股票市場的一系列影響, 并提出有針對性的政策建議。

  關鍵詞: 債券違約; 上市公司; 跨市場風險;

  一、引言

  對于上市公司來說, 除了股票融資之外, 債務融資也是非常重要的一個融資渠道, 隨著我國債券市場的快速發展, 公開發行債券融資正在成為越來越多上市公司的選擇。截至2019年5月底, 3600多家上市公司中, 已有800多家上市公司有存續的信用債, 上市公司發行債券的比例已經非常高, 但是學術界對于上市公司發行債券或相關領域的研究卻非常少。作為上市公司重要的融資行為, 債券市場理應獲得學術界更多的關注, 特別是一旦發生債務違約, 導致企業破產清算, 股權的償付順序要落后于債權。這就意味著如果上市公司出現債務違約而最終面臨破產清算, 股票投資者往往會面臨巨大的損失, 因此上市公司債務違約是一項非常嚴重的負面事件。根據大智慧大數據的終端相關數據, 自2014年我國債券市場出現首只違約債券以來, 我國債券市場違約債券的數量和規模均在不斷增加。特別是2018年打破剛兌的背景下, 當年違約債券金額達到了994.26億元, 遠高于2017年的251.37億元, 很多上市公司已經出現了公開發行債券違約事件。上市公司債券違約事件日益頻發, 但針對上市公司債券違約相關風險對股票市場影響的研究卻十分缺乏。就現有的幾家發生債券違約的上市公司來看, 一旦上市公司債券違約風險加劇或發生債券違約, 不僅會帶來股價的應聲下跌, 加劇股價崩盤風險, 而且還有可能危及上市公司大股東的股票質押融資, 引發相關質押機構的流動性問題, 導致風險的快速傳遞和放大。上市公司債務違約風險的破壞性極大。

  為厘清上市公司債券違約風險對股票市場的影響, 本文結合理論與案例分析, 梳理了上市公司債券違約風險對股票市場的影響及機制, 為投資者和監管部門更加客觀全面地看待這一問題提供了學術支撐, 也提出了一些政策建議和應對措施。

  本文豐富了債券市場與股票市場之間相互影響及風險的跨市場傳導領域的研究;也豐富了債權人外部監督領域的研究;有助于投資者和監管者更好地評估上市公司債券或其他債務違約可能帶來的后果, 具有一定的實踐意義。

  二、上市公司債券違約風險對股票市場影響的理論分析

  由于我國債券市場自2014年開始才出現公開發行債券違約事件, 而商業銀行貸款違約數據往往難以獲得, 因此公司債務違約領域的實證研究相對較少。現有研究大多使用KMV模型估測企業的違約風險大小, 或以上市公司被“ST”作為其陷入財務困境的標志進行研究。目前已有的對上市公司債券違約風險對股票市場影響的研究成果主要分為兩個方面, 一個是對股價特征的研究, 另一個是對公司治理的研究。股價特征的相關研究主要集中于股價崩盤風險領域, 一般主要是研究上市公司債務結構或融資行為與股價崩盤風險之間的關系, 大多數人認為銀行作為債權人能夠發揮外部監督作用。對于公司治理方面的研究, 有的研究只關注上市公司盈余管理, 認為管理層在短期借款比例高、償債壓力大時會傾向于盈余管理, 提高信息不對稱程度。

  綜合現有研究成果來看, 目前國內對上市公司債券違約風險的研究并不豐富, 而且現有研究涉及的領域也不全面, 對于債券市場與股票市場聯動方面的研究更為稀缺。隨著我國債券市場違約日益多發, 上市公司債券違約事件也日益增多, 這一領域的研究越來越重要和急迫。
 


 

  本文認為, 上市公司債券違約對股票市場的影響可以分為以下五個方面。

  (一) 信息不對稱, 加劇股價崩盤風險

  股價崩盤風險源于公司負面信息的集中釋放, 市場短時間內對大量負面消息反應劇烈, 導致股價大幅下跌。現有研究發現, 公司信息透明度與股價崩盤風險之間存在負相關關系, 企業的信息透明度越差, 其股價崩盤風險越大。

  債券違約風險加劇反映了公司自身經營狀況不佳, 難以承擔起債務負擔, 為了避免出現債權人抽貸等行為, 上市公司可能會通過報表粉飾、盈余管理等手段隱藏公司經營過程中產生的負面信息, 進而會提高股價崩盤風險。在違約風險較高時, 上市公司因流動性資金緊張, 也有可能頻繁爆發流動性問題等負面事件, 比如樂視網等, 這就會造成負面消息的集中釋放, 增加股價崩盤風險。

  (二) 故意炒作, 引起股價暴漲暴跌

  長時期以來, 我國上市公司殼資源較為珍貴, 一些上市公司發生債券違約后可能成為殼資源。2014年*ST超日債券違約, 協鑫集成借殼上市, 很多投資者可能看中這一點而選擇炒作這些高風險的上市公司, 忽略了公司的基本面信息。

  超日太陽于2010年11月上市, 到了2014年3月, 超日太陽宣布, 無法于原定付息日2014年3月7日按期全額支付于2011年發行的“11超日債”。2014年10月8日, 同為光伏企業的協鑫集團, 聯手其他8家財務投資者推出系列重組草案, 對超日進行重整。復牌首日, 協鑫集成暴漲986.07%。

  雖然超日太陽成功重組, 但對于大多數出現債券違約的上市公司, 投資者也會去賭這家上市公司最終會有其他資金“接盤”, 從而即使上市公司出現債券違約且沒有明確的重組預案時, 也會被投資者追捧, 從而出現故意炒作, 比如樂視網等, 而最終接盤的投資者往往會遭受巨大的損失。

  (三) 大股東股權質押比例高, 導致大股東挪用上市公司資金甚至控制權轉移

  根據我國《中華人民共和國擔保法》的規定, 控股股東股權質押到期時, 如果因控股股東自身償債能力不足而無法償還質押款項, 質權方有權利將控股股東的股份出售, 出售價款不足的部分仍需控股股東清償, 而且, 即便質押期限未到, 抵押品的價值下降, 即股價下跌時, 質權方有權要求控股股東追加擔保;一旦股價崩盤致使控股股東無法追加擔保, 質權方也可提前變賣控股股東的股份。

  上市公司一旦出現債券違約風險加劇或發生債券違約導致業績的快速下滑和股價的大幅下跌, 這種股價崩盤的風險可能會使投資者擔憂質押股權被強制平倉, 從而帶來股價的進一步下跌, 投資者可能會在股價接近平倉警戒線前提前賣出股票, 引發股票的集中拋售, 造成股價更大幅度的下跌。

  面對快速下跌的股價, 上市公司股東為了避免質押的股票被強制平倉而喪失上市公司的控制權, 可能會挪用上市公司的資金做股票質押補倉, 而一旦最終仍然被強制平倉, 上市公司的控制權就存在發生變更的風險。

  以ST康得新為例, ST康得新在2018年三季報顯示其賬面貨幣資金余額高達150億元, 卻未能兌付10億元債券, 引發市場質疑。在市場和監管層的質疑和問詢下, 2019年1月20日, 康得新發布公告, 承認存在被大股東占用資金的情形。

  (四) 風險向其他金融機構傳遞

  大股東可以向券商等金融機構質押股權獲得融資, 券商等金融機構一般會設置一定的質押率和強制平倉條款, 以保障融資安全, 但一旦發生股價的快速下跌, 這些條款可能無法完全隔離相關風險。比如, 接受樂視網股權質押的西部證券, 就因為其股票質押出現違約, 未能按期收回, 導致其應收賬款增加10億元。隨后, 西部證券也被陜西證監局予以處罰。

  (五) 可能導致上市公司退市

  一旦上市公司發生債券違約, 債權人往往會第一時間向法院申請凍結上市公司資產, 這實際上會加劇上市公司的困境, 往往造成上市公司業績的進一步下滑和股價的快速下跌, 如果上市公司自救失敗, 公司也會被強制退市。

  2018年12月28日, 上市公司中弘股份被強制摘牌, 原因是中弘股份股價連續20個交易日低于面值, 但背后的實際原因是中弘股份在債務違約、現金流斷裂的情況下難以有效自救。

  而且, 據現有的債券違約上市公司案例來看, 上市公司債券違約的背后多存在重大違法違規行為, 一旦上市公司出現重大違法違規行為, 交易所有權要求公司退市。ST康得新公告稱, 江蘇證監局轉發了2019年1月22日中國證監會送達的《調查通知書》。因公司涉嫌信息披露違法違規, 根據《中國人民共和國證券法》的有關規定, 證監會決定對公司立案調查。對于被證監會立案調查可能造成的后果, ST康得新也進行了風險提示:若公司因此受到中國證監會行政處罰, 并且違規行為屬于《深圳證券交易所上市公司重大違法強制退市實施辦法》規定的重大違法強制退市情形的, 公司的股票交易將會被實施退市風險警示。在實行退市風險警示30個交易日期限屆滿后次一交易日, 公司股票將被停牌, 深圳證券交易所在停牌后的15個交易日內作出是否暫停本公司股票上市的決定, 在公司股票暫停上市起6個月屆滿后的15個交易日內作出是否終止上市的決定。

  一旦上市公司被強制退市, 投資者將遭受巨大損失。

  三、結論與政策建議

  (一) 結論

  本文通過理論與案例相結合的方式, 分析了上市公司債務違約對股票市場的影響, 認為上市公司債務違約會加劇股價的崩盤風險;造成市場的惡意炒作;對于有股權質押的上市公司會加劇大股東的掏空行為甚至導致控制權變更, 引發風險向其他金融機構轉移;極端情況下還會導致上市公司退市。

  (二) 政策建議

  面對上市公司債務違約可能導致的一系列風險, 本文有針對性地提出以下三點政策建議。

  1.加強信息披露, 強化做空機制

  股價崩盤風險源于公司負面信息的集中釋放, 因此, 市場對所謂的“壞消息”應及時獲取和反應, 有助于避免股價的快速大幅下跌。

  而做空機制也被認為是能夠使上市公司的“壞消息”被股價有效反應的重要機制之一, 強化上市公司的信息披露, 降低上市公司與投資者之前的信息不對稱程度, 降低做空成本, 能夠降低上市公司股價崩盤風險, 同時也能有效限制故意炒作, 避免上市公司股價的突然崩盤及后續一系列負面影響。

  2.強化對大股東行為的約束機制

  目前, 大股東股權質押已經成為眾多上市公司的常態, 有些上市公司的大股東質押比例非常高, 一旦股價快速下跌, 大股東股權質押所面臨的平倉風險就會增加。而就目前發生債務違約的上市公司來看, 很多上市公司都存在大股東對上市公司進行掏空、挪用上市公司資金等行為, 導致上市公司現金流斷裂, 引發上市公司債券違約。因此, 對大股東行為進行約束, 也能夠降低大股東掏空上市公司的行為, 在一定程度上能夠緩解上市公司本身的債務壓力。

  3.對強制平倉行為進行有效管理

  正如上文提到的, 一旦上市公司股價接近大股東股權質押強制平倉線, 投資者可能會提前集中拋售股票, 加劇股價下跌, 造成股權質押和股價崩盤風險之間的惡性循環。因此, 有效管理大股東股權質押平倉行為有助于抑制這種惡性循環現象。2018年監管層出臺了“禁止強制平倉意見”, 但是對于經營不善的上市公司, 即使暫時僥幸得以不被強制平倉, 如何處置這些風險仍然有待制度措施的進一步完善。

  參考文獻

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